了自己的交易策略和算法,以最大化利润。以下是加密做市商的主要运作模式:
1. 基于订单簿的做市商: 这种类型的做市商会在交易所的订单簿中同时提供买入和卖出报价。他们会根据市场供需的变化来调整报价,以确保市场的流动性和市场深度。当有交易发生时,他们会从买入和卖出报价的价差中获取利润。
2. 基于去中心化交易池的做市商: 随着去中心化交易的兴起,越来越多的加密做市商开始在去中心化交易池中提供流动性。他们会将代币存入交易池,并根据市场需求提供买入和卖出报价。当有交易发生时,他们会从交易手续费中获取利润。
3. 算法交易: 一些加密做市商使用算法来自动执行交易策略。他们会根据市场数据和指标来进行交易决策,以获取利润。这种方式可以提高交易效率和减少人为错误。
4. 套利交易: 套利交易是一种利用不同交易所或市场之间的价格差异进行交易的策略。加密做市商可以通过快速买入低价市场的代币,然后迅速在高价市场卖出来获取利润。
六、存在的风险及监管问题
尽管加密做市商在提供流动性和市场深度方面发挥着重要作用,但也存在一些风险和监管问题:
1. 价格操纵: 一些加密做市商可能会利用其在市场中的优势地位来操纵价格,从而获取利润。这可能会对市场造成不公平和不稳定的影响。
2. 缺乏监管: 目前,加密市场缺乏有效的监管机制,这使得加密做市商的行为更加容易受到滥用和操纵。缺乏监管也增加了投资者的风险。
3. 信息不对称: 加密做市商可能会利用其对市场和项目的信息优势来获取利润,而普通投资者可能无法获取到这些信息。这会导致信息不对称,增加了投资者的风险。
4. 技术风险: 加密做市商使用的算法和技术可能存在漏洞和风险,这可能导致交易错误和损失。
5. 法律风险: 加密市场的法律环境复杂多变,加密做市商可能会面临合规和法律风险。不同国家对加密市场和做市商的监管要求不同,这增加了跨国做市商的运营难度。
综上所述,加密做市商在加密市场中扮演着重要的角色,为市场提供流动性和市场深度。然而,他们也面临着一些风险和监管挑战。加密市场需要更加健全和有效的监管机制,以确保市场的公平和稳定。低买入价，高卖出价，从中获得差价利润，这种差价通常被称为“Spread”，是做市商最主要的盈利的基础。
在了解这个基础之后，接下来我们来看做市商对于项目方的两种主要业务模式。
5.1 订阅服务 + 交易提成(Retainer + Performance Fee)
这种模式下，项目方为做市商提供代币和对应的稳定币，做市商使用这些资产为CEX订单簿和DEX池提供流动性。项目方根据自身的需要为做市商设定KPI，例如多少的价格价差能够接受，需要保证多少的市场的流动性和深度等等。
A. 项目方可能首先会给做市商一笔固定的设置费，作为做市项目的启动。
B. 之后项目方需要给做市商支付固定的月度/季度订阅服务费。最基础的订阅服务费用通常为2,000美元/月起，高的具体取决于服务范围，上不封顶。例如GSR Markets，收取10万美元的设置费、2万美元的订阅费/月，外加100万美元的BTC和ETH贷款。
C. 当然，有的项目方为了激励做市商为利润最大化，也会支付基于KPI的交易提成费(做市商在市场上成功完成KPI目标而获得的激励)。
这些KPI指标可能包括：交易量(会涉及非法的Wash Trading)，代币价格，买卖价差(Spread)，市场深度等。
这种模式下，做市思路较为清晰透明，项目方更容易把控，更适合那些已经在各个市场构建好了流动性池，且有明确目标的成熟项目方。
5.2 代币借款 + 看涨期权(Loan/Options Model)
目前市场上最广泛采用的做市商模式就是：代币借贷(Token Loan) + 看涨期权(Call Option)。这种模式尤其适合早期的上币项目方。
由于上币初期项目方手头资金有限，难以支付做市费用，且在项目上币初期市场上流通代币较少，将早期代币出借给了做市商，做市商也会相应承担了风险。
这种情况下，更适合做市商根据项目情况来自行设定KPI，并且为了补偿做市商，项目方通常会在做市合同中嵌入一个看涨期权(Call Option)给予做市商来做代币价格风险的对冲。
这种模式下，做市商会从项目方手上借入代币(Token Loan)，以投入市场以确保流动性及稳定币价，一般约定1-2年做市期限。
看涨期权约定在合同到期日前，做市商可以选择按照预定的价格(行权价)从项目方手中购买之前借入的代币。需要注意的是，这个期权是给予做市商的一个选择的权利，而非义务(OPTION not Obligation)。
这个看涨期权的价值与代币的价格直接相关，就给做市商提升代币价值的动力。我们来模拟一个场景：
我们假设Mfers项目找了做市商，签了Call Option，约定出借100,000代币，行权价为$1，期限1年。那么在这期间内，做市场商有两个选择：1)到期还100,000个Mfer代币；或2)到期支付$100,000美元(按照$1行权价)。
如果代币价格上涨了100倍到$100(没错，Mfers to the Moon)，做市商可以选择执行期权，即以$100,000的价格买到了价值$10,000,000的代币，获取100倍的收益；如果代币价格下跌50%到$0.5，做市商可以选择不执行期权($100,000)，而是直接在市场上按照$0.5价格购买100,000代币偿还借款(价值是行权价值的一半$50,000)。
因为看涨期权的存在，就会导致做市商存在疯狂拉盘，拉高出货获利的动机；同时，也存在疯狂砸盘，低价进货还币的动机。
因此，在代币借款 + 看涨期权(Loan/Options Model)模式下，项目方可能需要将做市商当做交易对手来看待，需要特别注意：
A. 做市商拿到多少的行权价，以及多少的代币借款数量，这决定了做市商的盈利空间和做市的预期；
B. 还要注意这个看涨期权的期限(Loan Period)，这决定了在这个时间维度的做市空间；
C. 做市合同的终止条款，万一出现紧急情况下的风险控制处理方式。尤其是项目方将代币借款给做市商后，对于代币的去处是无法把控的。
5.3 其他业务模式
我们也可以看到众多做市商都有一级投资部门，能够通过投资与孵化更好地服务被投项目，为项目提供资金筹集、项目宣发、上币listing等服务，而且拥有被投项目的份额也有助于做市商触达潜在客户(投贷联动?)。
OTC场外交易同理，从项目方/基金会手中低价购买代币，并通过一系列做市运作使代币价值升值。这里存在更多的灰色空间。
六、风险与监管
在了解了加密做市商的运作模式之后，我们就知道，抛开做市商在加密市场中的积极意义之外，它们不仅割的是韭菜，项目方也是它们“对韭当割”的对象。因此，项目方尤其需要把握与加密做市商合作的风险以及监管可能造成的障碍。
6.1 监管
过去对于做市商的监管集中在“证券”做市商，而且目前对于加密资产的定义尚未明晰，那么就造成了针对加密做市商以及做市行为的相对监管空白。
因此对于加密做市商而言，目前的市场环境是一个天高任鸟飞的局面，作恶成本极低，这也是我们将价格操纵，拉高抛售，对韭当割作为加密做市商代名词的原因。
我们看到监管在不断规范，如美国SEC正在通过监管式执法的方式在明晰Broker & Dealer的定义，欧盟MiCA法案的推出也将做市商业务纳入监管；同时也有合规加密做市商积极申请监管牌照，如GSR Markets向新加坡金融管理局申请主要支付机构牌照(允许在新加坡的监管框架内开展OTC和做市服务)，年初完成5000万美元融资的Flowdesk也获得法国监管的牌照申请。
但是，主要司法辖区的监管并不妨碍一些加密做市商的离岸运营，因为它们本质上是各个交易所里面的大资金账户，且大部分不存在任何在岸业务。
所幸由于FTX事件，以及监管对Binance、Coinbase等各大交易所的不断规范，共生于交易所的加密做市商也会受到交易所内控合规规则的限制，使得行业更加规范。
我们确实需要监管去规范这些不道德/不法行为，但是在行业爆发之前，我们可能更需要行业去拥抱泡沫。
6.2 风险
由于缺乏监管，加密做市商就会有动机进行不道德的交易和操纵市场以获得最大的利润，而不是有动机创造一个健康的市场或交易环境。这也是它们臭名昭著的原因，同时也会带来诸多风险。
A. 做市商的市场风险
做市商也会面临市场风险和流动性风险，尤其是在极端行情下。此前Terra Luna的崩盘，以及FTX的崩溃带来的连锁反应导致做市商全面溃败，杠杆崩塌以及市场流动性枯竭，其中Alameda Research便是典型代表。
B. 项目方缺乏对出借代币的控制
在代币借款的模式中，项目方缺乏对出借代币的控制，并不知道做市商会拿项目方的代币去做什么事情，这里可能是任何事情。
因此在出借代币时，项目方需要将做市商想象成交易对手，而非合作伙伴，去构思因价格影响而可能出现的情况。做市商能够通过对价格的调整来达到众多目的，例如可能通过故意压价，来为新的合同定一个较低的价格；也有可能通过匿名投票，通过对其有利的提案等等。
C. 做市商的不道德行为
不道德的做市商会操纵代币价格、通过洗售交易夸大交易量，并进行拉高和抛售。
许多加密货币项目聘请做市商使用洗售交易等策略来提高绩效指标，洗售交易是指实体反复来回交易同一资产以制造交易量的假象。在传统市场中，这是非法的市场操纵，误导投资者对特定资产的需求。
Bitwise在2019年发表了一篇著名的报告，称不受监管的交易所95%的交易量都是假的。美国国家经济研究局(NBER)2022年12月的一项最新研究发现，这一数字已降至70%左右。
D. 背锅的项目方
由于项目方对出借代币缺乏控制，且难以约束做市商的不道德行为，或者也无从知晓这些不道德行为，那么一旦这些行为落入监管的视野，实际运营项目的项目方就难辞其咎。因此，项目方就需要在合同条款或者应急措施上下点功夫。
七、写在最后
通过本文，能够帮助项目方明确加密做市商通过提供流动性，在确保高效的交易执行、增强投资者信心、使市场运作更加顺畅、稳定币价和降低交易成本方面作出了巨大贡献。
但是同时通过揭示加密做市商的业务模式，提示项目方与加密做市商合作而产生的诸多风险，需要在与做市商谈判条款、合作执行的时候特别注意。