治理代币是一个复杂且有争议的话题，在加密投资者中存在着各种不同的看法，从「新颖的创新」到「基本不必要」。我们更倾向于前者，并认为结构良好的治理代币可以为项目增加显著价值。
关键要点
在本文中，我们根据代币持有人权利的可靠性和对经济价值的控制力这两个方面，提出了治理代币评估的四象限框架。
我们在提出框架后，通过样例案例研究每个象限中的代币，最后为构建者和投资者提供关于如何构建和评估治理代币的建议。
引言
治理代币通常被定义为在某些项目参数上授予持有者投票权的代币，这些参数可能包括实施产品更新、费用 / 收入获取和业务发展决策等。虽然市场参与者通常将治理代币描述为一个独特的类别，但更准确地说，治理代币是任何代币都可能具有的一种特征或属性。从 Layer 1、DeFi、基础设施到游戏，每一个加密细分市场都有治理代币的例子。
在本文中，我们探讨治理代币的效用，以及它们在何种情况下能成功或失败地释放其底层项目的价值。我们首先介绍了治理代币在加密货币中扮演的角色，回应了常见的批评，并证明了它们存在的理由。这一初步分析揭示了治理代币所需的两个关键特征：对经济价值的控制和控制的可靠性。
我们从关键特征中推导出一个框架，并将其应用于案例研究，以说明符合和不符合我们标准的项目之间的区别。最后，我们总结了项目及其潜在投资者应如何考虑治理令牌的设计和估值。
治理代币应该存在吗？
图表 1：自 2023 年 11 月以来新上市的 Binance 代币表现。资料来源：@tradetheflow_，Outerlands Capital Research
一些市场参与者和建设者认为，治理代币没有存在的理由，或者至少在数量上应该比现在的代币少得多。新推出的风险投资支持代币表现相对较差，估值较高，在与大市值代币和 meme 币的竞争中举步维艰，这加剧了上述观点。
常见的批评包括：协议在没有去中心化治理（甚至没有代币）的情况下运作得同样好，甚至更好，代币的存在只会拉低效率。许多团队仅仅是为了尽早获利而推出代币，并没有真正的理由去创造效用。治理代币提供的效用对于规模较小的投资者来说往往影响不大，他们缺乏足够的影响力来真正左右项目的战略方向。
值得注意的是，对治理代币提出广泛批评的并不总是一些有影响力的人。以太坊联合创始人 Vitalik Buterin 和 Flashbots 战略的负责人 Hasu 等受人尊敬的人物都对治理代币的好处表示怀疑。
图表 2：Vitalik Buterin 对治理代币的评论
尽管在某些情况下上述说法是正确的，但我们认为所有这些说法都是不正确的。如果结构合理，使用治理代币的项目可以保留通常有利于初创企业的集中化方面，同时释放去中心化治理的额外价值。例如，团队可以保留对项目战略方向和产品开发的控制权，同时向治理代币持有者提供对其他重要参数（如协议收入分配或新升级的批准）的控制权。项目还可以战略性地利用空投和其他社区分发计划，让那些与协议长期利益一致的人获得代币。我们认为治理代币可以通过两个主要途径实现增值：
治理代币可以帮助应用程序管理其业务模式中固有的风险。重要的是，它们比无令牌治理系统更能做到这一点，因为它们提供了这样做的动力。举例来说，治理代币可以帮助减轻协议内集中攻击向量带来的漏洞。尽管像 Optimism 和 Arbitrum 这样的二层网络正在不断开发自己的技术，但它们已经在链上共同容纳了数十亿美元的 TVL。如果像 Offchain Labs（Arbitrum 的开发公司）这样的中心化方能够随心所欲地升级合约或修改系统参数，将会给网络带来巨大风险。也就是说，如果某些合约突然收到恶意代码升级，资金就可能被盗。不过，该技术仍在开发中，需要升级才能保持竞争力。通过将这些决策权下放给一个分散的治理流程，项目变得更具弹性，因为没有一个实体可以成为恶意行为者的目标。
治理代币可以有形经济价值的形式为其持有者提供效用。一个使用案例是 GMX，这是一个加密衍生品平台，它向购买和持有其代币的人支付一定比例的平台交易费。许多集中式交易所也为其代币持有者提供交易费折扣。代币也可以为其他项目提供类似的效用，以提供经济利益来换取发展资金或调整激励机制。
有许多治理代币至少满足上述一个标准，我们对未来会有更多这样的代币持乐观态度。
Outerlands Capital 的治理代币评估框架
我们从四个象限来看待治理代币。其中，
Y 轴表示可靠性，即赋予代币持有者权利的强度。可靠性强的代币为持有者规定了明确的权利，这些权利不会轻易改变，从而使持有者更能确定他们对给定参数的控制。与此同时，可靠性弱的代币只在名义上赋予持有者投票权，持有者的权利是否会得到团队或协议的尊重存在很大的不确定性。Chris Dixon 在 Read Write Own 一书中也提出了类似观点，强调了协议做出强有力